Mariana dal Poggetto
"Hay que estabilizar la política para que mejore lo financiero"
La economista de EcoGo cree que la estrategia de polarizar con Cristina complica la recuperación: "Si había brotes verdes, se están marchitando".

Marina Dal Poggetto es directora de la consultora Eco Go y una de las economistas que públicamente contradice el diagnóstico del Gobierno respecto de la recuperación económica: "Si había brotes verdes, lo más probable es que estén marchitándose", sostiene la ex mano derecha de Miguel Bein.

En diálogo con LPO, analizó cómo Cambiemos se complica sus posibilidades electorales por polarizar con la ex presidenta y favorecer el empeoramiento de los indicadores financieros y económicos. Y aunque reconoció que la tarea de ordenamiento de la macroeconomía no era sencilla, se lamentó que la Argentina terminase en esta recesión: "Esto no tenía consecuencias sistémicas".

El Gobierno afirma que la recesión hizo piso en noviembre y hay algunos indicadores que muestran mejoras en los primeros meses del año, pero usted no comparte este diagnóstico. ¿En qué se fundamenta esta discrepancia?

Lo primero es que es cierto que los datos de enero y febrero muestran una mejora en relación a diciembre, pero son dos meses que no te sirven para saber si saliste de una recesión o no, porque son los meses del verano en los que hay paradas de planta. Además, es probable que en enero y febrero haya habido una mejora porque tuvimos una normalización financiera significativa, en gran medida, gracias al anuncio de la Reserva Federal de que iba a ir más lento con el aumento de la tasas de interés. En enero el riesgo país había pasado del máximo de 840 puntos en diciembre a un mínimo de 620 puntos, los precios de las acciones argentinas habían subido más de 20% en dólares y el Banco Central estuvo hasta entrado febrero comprando dólares en la parte baja, en la zona correcta de intervención, emitiendo de pesos dentro del programa monetario y bajando la tasa de interés del 60% en diciembre al 45% en el mínimo.

Parece largo plazo, pero fue hace unos meses. Esa mejora financiera con el dólar tranquilo es probable que se haya reflejado en una mejora en el nivel de actividad cuando se lo mira mes a mes. Pero también hay que decir que se lo está contrastando contra el precio, con niveles de tasas muy altos del nivel anterior.

Me parece que lo que cambió en los últimos días, diría desde fines de febrero hasta ahora, es que la normalización financiera dio marcha atrás. O sea, la expectativa del Gobierno de recuperar el nivel de actividad venía de la mano de la cosecha por un lado, pero fundamentalmente de que el salario le iba a ganar a la inflación. Y para eso es necesario que el dólar se quede quieto porque con subas de tarifas de arranque, el ancla para la inflación era el tipo de cambio. El problema es que el ancla cambiaria funcionaba mientras entraran capitales y el dólar estaba debajo de la zona de no intervención.

Pero ahora estamos en el medio de la banda, ahí el dólar flota y ahí el Banco Central tiene por objetivo intentar controlar al dólar, así lleva la tasa de interés a los niveles que estamos viendo (68%). Entonces, digo que si había brotes verdes, lo más probable es que estén marchitándose. Si no se estabiliza lo financiero, la economía no pega la vuelta [al crecimiento].

Si había brotes verdes, lo más probable es que estén marchitándose. Si no se estabiliza lo financiero, la economía no pega la vuelta.

En el medio el riesgo país superó los 800 puntos básicos y los precios de las acciones volvieron a caerse, y la inflación es bastante más alta de lo que el Gobierno esperaba para esta altura. Recuerdo cuando Macri presentó el acuerdo con el Fondo en octubre y dijo: "Esto es una recesión de cinco meses" y me acuerdo que me sorprendí porque lo que estaba firmando no era una recesión de cinco meses, era un ajuste fiscal muy agresivo y un ajuste monetario muy agresivo, que se vuelve más agresivo aun si la inflación se desacelera con mayor lentitud.

¿Por qué se acelera la inflación si el Banco Central cumple y sobrecumple sus metas hace ocho meses?

En parte, creemos nosotros, porque cambió el régimen inflacionario. La Argentina venía con una inflación en la zona del veintipico desde el año 2007 con picos que fueron crecientes: en 2014, del 40% con un cierre en 33%; en 2016, del 44% con un cierre en la zona de 40%; y el año pasado tuvimos un pico en 47,5% y hoy cuando miramos la inflación de marzo estamos en la zona del 53% interanual. Vemos una aceleración en el aumento de precios con contratos que se acortaron; incluso las paritarias se acortaron -siguen siendo anuales, pero se fijan aumentos bi o trimestrales y en algunos casos con cláusulas directas de indexación como en la provincia de Buenos Aires-; y las empresas están fijando precios mirando costos, no mirando al Central.

Y esos costos ahora empiezan a ajustarse con la expectativa de devaluación que se te corre, en parte por la tasa de interés, y no estoy hablando de insumos importados solamente, hay insumos básicos que se producen en Argentina que están directamente dolarizados y que en la factura te ponen el tipo de cambio del Rofex [dólar futuro] del día de pago.

Con lo cual, el Banco Central anuncia un apretón monetario más fuerte, pero no entra en la forma en la cual se están fijando precios en la economía. Estas empresas a su vez están mirando la señal del Gobierno, que es el que el salario le va a ganar a la inflación, que es lo que sucedió en cada año electoral desde que arrancó el zigzag en 2011. Son políticas encontradas.

Por ejemplo, la provincia de Buenos Aires anuncia una paritaria que ajusta sobre la inflación y recompone la capacidad de compra perdida cuando con la política monetaria estás intentando contener los precios todo: de los bienes, los servicios y los los salarios. Y esta es la paritaria testigo de la economía, del sector público y el sector privado.

Entonces, con una inflación más alta que la esperada, el mismo programa se torna más contractivo. Insisto, si había un brote verde en enero y febrero -como pudo ser la industria automotriz-, se te van a marchitar. Ahora son 7 las plantas con suspensiones y algunas empezaron a anunciar despidos.

Obviamente la cosecha es mucho mejor este año y hay sectores asociados al tipo de cambio que están mejor; pero lo que estamos viendo es un intento por mantener la rentabilidad en un contexto muy recesivo con la esperanza, de parte de las empresas, que el salario le gane a la inflación y entonces recompongan las ventas.

Además, ahora estamos entrando en una etapa electoral. Con lo cual lo financiero, que en enero y febrero contó con la ayuda de [el presidente de la Reserva Federal, Jerome] Powell -y hoy te sigue ayudando por miedo a la recesión- empieza a iterar con las encuestas y la economía.

¿Cómo ve esa interacción encuestas-finanzas-economía?

En la medida en que las encuestas empiecen a mostrar que polarizás con Cristina y el mercado tenía un riesgo asignado, si este se hace más alto, te empieza a pegar en lo financiero y sobre la macroeconomía. Cuál sea la variable a despejar primero eso es lo complejo. Mi sensación es que en la medida en que te vas acercando a un año electoral, tenés cada vez menos margen para la estabilidad cambiaria. Porque estos 9.600 millones de dólares que "sobran" y que el Gobierno le pidió al Fondo permiso para venderlos este año al mercado de divisas, en realidad sobran siempre y cuando se cumpla el supuesto de refinanciación de la deuda en dólares.

Cuando me preguntaban por qué discrepaba con el diagnóstico oficial, decía que si no se estabilizas lo financiero, la economía no pega la vuelta. Y para que el Gobierno estabilice la parte financiera, mi sensación es que hoy primero se necesita que se estabilice la política. Y en mitad de una carrera electoral, con la polarización que se está planteando, no queda claro que puedan estabilizar la política.

Para que el Gobierno estabilice la parte financiera, mi sensación es que hoy primero se necesita que se estabilice la política. Y en mitad de una carrera electoral, con la polarización que se está planteando, no quedo claro que puedan estabilizar la política.

¿Que el Banco Central pague tasas tan altas genera esto de que la codicia le gane al miedo o al contrario, genera más susto?

Diría dos o tres cosas al respecto. Claramente hay un factor estructural en la inflación y la política monetaria de alguna manera aceita esa inercia estructural. Venimos hace diez años con esta inflación y donde contractuamente tenés cada vez más precios que están indexados al pasado, como es el caso de algunas paritarias, algunos servicios y sobre todas las tarifas que están atadas al tipo de cambio. Es una inercia contractual con una particularidad que, a diferencia de un régimen de alta inflación, acá la indexación es despareja. No todos los precios aumentan todos los meses, lo cual se te dificulta porque el día que vos querés frenar un precio, el que todavía no ajusto va a decir "Pará que ahora me toca a mí" y eso es difícil de frenar.

Hay experimentos donde se hizo eso y funcionó: la Argentina con Alzogaray en el año '58 y su "Hay que pasar el invierno" con la contracara de una recesión muy pronunciada; y el otro es el Margaret Thatcher en Inglaterra. A ella la salvó Galtieri. En esos casos el manejo de las paritarias fue totalmente distinto del manejo en las paritarias hoy, donde estás tratando de recomponer el salario real. En síntesis, no podés expandir y contraer al mismo tiempo, que fue el problema que tuviste en la primera etapa de esta gestión. Lo que pasó entonces es que este problema quedó escondido detrás del ingreso de capitales.

Cuando se van los capitales, ya no se puede. Estas medidas como expandir la vuelta del crédito de la Anses -que en 2017 era claramente expansivo- hoy está jugando claramente a contramano de dónde quiere jugar la política monetaria. Esto podía ayudarte si estabas coordinando ingreso de capitales y el Banco Central es igual a zona correcta intervención... Mientras tanto, digamos, el armado político -a mi juicio- fue lo que te empezó a desestabilizar.

A la vez, sí. La política monetaria está funcionando porque las empresas que fijan precios mirando los costos y no mirando el Banco Central están perdiendo ventas, no pocas, pero siguen mirando la dinámica de los costos y tienen la esperanza de que la capacidad de compra de los salarios los compense; pero para el Banco Central la consistencia que tenés en la política monetaria va a depender de que el ajuste fiscal sea en consistencia con lo que está proponiendo y va a depender de que el programa financiero sea consistente con los supuestos que pusieron dentro.

Hoy por hoy el principal problema que tenés de la caída en las cantidades que estamos viendo es que la recaudación empieza a sufrir. En marzo la recaudación -con inflación en marzo de 53,5% en línea con el 4% que estimamos nosotros-, medida en cantidades te cae 10,5%. Empezamos a mordernos la cola.

Marzo tuvo la particularidad de anotar una caída nominal en la recaudación cuando desde octubre venía creciendo. ¿Se puede seguir así sin afectar el déficit?

Es que el apretón monetario fue muy fuerte. Y finalmente la tasa de financiamiento más barata que tenés es la de la Afip. Y además para muchas empresas, el capital de trabajo es el "pasa o no pasa". Por eso, hoy por hoy el programa con el Fondo, que tiene consistencia interna a diferencia del anterior -en el que la pata monetaria cerraba aumentando el riesgo de default por el lado financiero-, pero no es compatible si la política no entra en la zona de intervención. Y eso por un error el diseño de la política monetaria.

El FMI despejó los riesgos de default el año pasado y estabilizó el dólar. Solo los economistas nos ponemos a estudiar la contrafáctica de qué hubiera pasado si se hubiese seguido por otro camino, y seguramente estaríamos peor. Perlo lo que palpa la sociedad es el dónde estás hoy: una economía que en términos interanuales cae fuerte, que en el mes a mes parecía que empezaba despejar y que en marzo vuelve a caer, con un desempleo que empieza a subir lento porque el ajuste es más vía precios que vía cantidades, y donde la inflación sigue erosionando la capacidad de compra del salario.

¿Para qué lado se decanta esta inconsistencia entre política monetaria y fiscal? Porque Lagarde pidió literalmente "otras medidas" para incrementar los ingresos, no pidió bajar más el gasto público.

Con el dólar subiendo, la retención de monto fijo equivale a una baja gradual de la alícuota mes a mes, con el agraveante de que la devaluación te termina pegando en precios más que proporcionalmente al salto del tipo de cambio. A mí, las retenciones como esquema no me gustan. ahora bien, frente a la dinámica que está tomando el tipo de cambio, el esquema de retenciones está mal planteado.

No sé qué van a hacer. Con la caída que vemos en el nivel de actividad es difícil compensar con más alícuota por el contexto recesivo y también es difícil compensar con mayor contralor de la Afip. Me parece que este año va a ser el primero en el que la inflación no te va a generar una mayor recaudación. Cuanto más recesivo, sea difícilmente puedas incrementar los ingresos por encima de los gastos, que vienen atados a la inflación. El año pasado llegaste a la meta de déficit fiscal, fue una baja inédita, porque el salto cambiario recompuso recursos y licuó el gasto previsional. Este año si intentás desacelerar la inflación, no llegás más. Lo que vamos a ver este año son medidas defensivas intentando llegar a octubre.

Este año si intentás desacelerar la inflación, no llegás más.

Y dado el esquema electoral que el Gobierno tiene planteado, no tiene demasiada opción sin acuerdos políticos detrás para pensar algo distinto. El esquema de la contienda electoral que busca el gobierno, que si querés es la que los dos extremos tienen como objetivo, mi sensación es que puede ser muy desestabilizante. Para mí el escenario en el que Macri gana gracias a un dólar estable y el peronismo se presenta dividido es un oxímoron porque si el peronismo va dividido y las chances de Cristina aumentan, no va a haber estabilidad cambiaria.

El planteo este binario de que si pierde Macri, entonces es el Apocalipsis, y la probabilidad de que el Apocalipsis llegue no es cero, puede hacer que se te adelante el Apocalipsis en un contexto de libre movilidad de capitales y alta volatilidad. Esto no tenía consecuencias sistémicas: los bancos no habían prestado en dólares como en 2001 y tenías la la mitad de los depósitos encajados en el Banco Central, la deuda es sustentable siempre y cuando no vuelva a saltar el tipo de cambio.

El planteo este binario de que si pierde Macri, entonces es el Apocalipisis, y la probabilidad de que el Apocalipsis llegue no es cero, puede hacer que se te adelante el Apocalipsis en un contexto de libre movilidad de capitales y alta volatilidad.

¿Cómo es eso de que la deuda es "sustentable pero con baja probabilidad" del Fondo?

En la medida en que apareció el prestamista de última instancia, los niveles de endeudamiento aumentaron pero el corte al crédito llegó antes de que los niveles de endeudamiento sean, a mi juicio, insostenibles. La deuda con el mercado más que se duplica, pero en puntos del producto era razonable, el problema es que cuando devaluamos cayó el PIB en dólares y la deuda se espiralizó. O sea, no son los 90 puntos del PIB [de deuda pública bruta], sino la deuda con el mercado. En la medida en que estás cancelando endeudamiento con los dólares del Fondo, la deuda con el mercado tiende a achicarse. Sucede que tenemos un perfil de amortizaciones y de intereses que, si le sacamos la palabra "Argentina" del título y la cambiamos por el nombre de cualquier otro país, no hay un tema de solvencia; sí un tema de liquidez.

Hoy por hoy hay mucha gente que habla con mucha liviandad de una reestructuración. ¿Qué vamos a reestructurar? ¿El century? ¿Les cambiamos un bono a cien años por uno a doscientos? No tenemos un problema de perfil de deuda. Y por el lado de los pasivos del Banco Central tampoco. Luego de la esquizofrenia de haberlos duplicado tratando de bajar la inflación a una meta absurda mientras subías tarifas, explotaron como contracara de la fuga y de la megalicuación, hoy son la mitad de lo que eran, cerca de 6 puntos del producto.

Lo que digo es que la Argentina en términos de flujos y en términos de stocks está mejor. En términos de flujos porque el déficit fiscal se achica y aunque no vamos a llegar al equilibrio, se achicó, al igual que el nivel de gasto público licuable , las provincias están mejor, en términos de la cuenta corriente también estamos mejor como contracara del megaajuste. En términos de precios relativos también, la Argentina se volvió barata; las tarifas están en un nivel más razonable que el de 2015 ni en el delirio que tenía Aranguren. Y tenemos un nivel endeudamiento que no es un problema, de nuevo, el tema es la liquidez.

En cambio, tenemos una enorme dificultad para trabajar acuerdos y siempre ir mirando el corto plazo. Lo que digo es que en 2015 había margen para hacer algo distinto, no es que había una sola agenda. Acá lo que hubo es una minimización en el diagnóstico, acá se decía que los precios estaban [alineados con el dólar] a $15 y que las tarifas no eran inflacionarias y que había que volver a los marcos regulatorios de los '90 con costos dolarizados. A ver, salimos del cepo antes de que vencieran los contratos de futuros. Había margen de maniobra, ¿hacía falta salir antes? Había un voluntarismo respecto de que el cambio de Gobierno iba a generar un ingreso de capitales y otras cosas que no se vieron. Hubo inconsistencias groseras. También, era difícil la agenda, yo no sé quién lo hubiese podido hacer.

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Si la inflación acumulada de los últimos tres años suma más de 100%, ese es un país hiperinflacionario, por lo tanto, tenemos hiperinflación desde el 2014.
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Técnicamente estamos atravesando un proceso hiperinflacionario. Los efectos del apretón monetario para bajarla, no se están dando, primero por el rezago del mismo, segundo porque más que inflación de demanda, hay inflación de costos( tarifas, combustibles, impuestos, etc.).
Estamos desfinanciando la actividad productiva, la educación, la salud, etc. Con esto se extiende la agonía y, encima, la deuda es muy pesada.
Igualmente ni cristina, ni massa, ni lavagna, ni espert van a poder arreglar este país. Macri está muy desgastado y fracasó. La izquierda mucho menos va a poder solucionar algo, con sus propuestas demagógicas e impracticables.
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Excelente analisis de MdP. Gracias
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Si había brotes verdes , se los comieron los camellos cuando venían con los Reyes en enero .
Si van a contar cuentos redondeelos un poco mejor Che , con más onda .
Nadie iba a traer brotes verdes a producir a un país donde siempre hubo tasas exorbitantes de interés y donde el gobierno , en su afán de sacar por el mostrador del Banco central , la que entraba como préstamo del fmi , no ponía el más mínimo reparó en fomentar la industria .
Me dan risa los que creen que el gobierno le está por encontrar la vuelta al asunto , cundo en realidad vinieron ( y lo están haciendo muy bien,) a chorearse lo más que puedan y a dejar el país lo más destruido y asfixiado económicamente posible .